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背景
香港联合交易所有限公司（「 联交所 」）向来以对上市申请要求严格而闻名。《上市规则》第19C章为申请人提供了较宽容的上市新途径，让已经在合资格交易所（包括纽约证券交易所、纳斯达克及伦敦证券交易所主板）第一上市的创新型公司（例如阿里巴巴集团）（「 合资格发行人 」）可在香港申请第二上市。过去以大中华为重心的海外发行人（「 大中华发行人 」）（不论其是否具有涉及不同投票权（「 不同投票权 」）的公司架构），均不得透过有关海外公司上市的联合政策声明（于2018年4月30日修订）（下称《 声明 》）所规定的常规途径进行第二上市。自《声明》第5条不再适用于第19C章的第二上市后，若干大中华发行人已自阿里巴巴集团于2019年11月上市之后，成功在联交所上市。本文旨在以大中华发行人为重点，概述《上市规则》第19C章。
大中华发行人的定义
《上市规则》第19C章界定大中华发行人为以大中华为「重心」的合资格发行人，就此而言，联交所会考虑各项因素，包括但不限于 (i) 发行人是否在大中华区域上市；(ii) 发行人在何地注册成立；(iii) 发行人的历史；(iv) 发行人的总部位于何地；(v) 发行人的中央管理及管控所在地；(vi) 发行人的主要业务营运及资产所在地；(vii) 发行人的企业登记及税务登记地点；及 (viii) 发行人管理人员及控股股东的国籍或居住国家。
获豁免与不获豁免的大中华发行人
联交所会对获豁免的大中华发行人（「 GGC发行人 」）及不获豁免的大中华发行人（「 NGGC发行人 」）作出不同处理。前者是于2017年12月15日或之前（即第19C章建议刊发日期）在合资格交易所进行第一上市的大中华发行人，后者是于2017年12月15日之后在合资格交易所进行第一上市的大中华发行人。这一区别是为了防止任何公司于合资格交易所上市之后，继而在香港第二上市，从而规避香港的第一上市规定。
于联交所第二上市的合适性
一般而言，寻求第二上市的合资格发行人，在《上市规则》第8.04条下乃符合资格及适合上市。尤其是，与上市基本条件及具有不同投票权架构之上市资格有关的第8A.04至8A.06条规则，并不适用于根据第19C章寻求第二上市的合资格发行人。本身为大型新兴及创新型公司的合资格发行人，通常被认为是根据第19C章进行第二上市的合适申请者。
根据指引信HKEX-GL94-18（「 指引信 」），联交所于评估申请人的合适性，通常会考虑其是否具备以下特点：
- 其成功营运有赖其核心业务应用了新科技、创新理念，及╱或新业务模式，亦以此令其有别于现有行业竞争者；
- 研究及开发为其贡献一大部分预期价值，并构成主要活动及开支；
- 其成功营运有赖其独有业务特点或知识产权；及╱或
- 相对于其有形资产总值，其市值╱无形资产总值极高。
联交所期望一家创新型公司具备多于一项以上特点，以证明其适合根据《上市规则》第19C章进行第二上市。联交所强调，除非申请人能展示其他特色或独特之处，否则单凭表面地将新科技应用于传统业务，并不足以使其符合第二上市资格。联交所会审视每个个案的具体事实及情况，以厘定就《上市规则》而言，申请人是否已证明其乃一家创新型公司。
根据第19C章进行第二上市的资格
根据第19C章之规定，合资格发行人必须在合资格交易所至少具备两个完整会计年度的良好合规纪录。就市值要求而言，所有大中华发行人必须于 (i) 上市时市值至少达400亿港元；或 (ii) 上市时市值达100亿港元，而其最近一个经审计会计年度的收益至少达10亿港元。
股东保障水平
所有合资格发行人必须符合第19C.07条规则所载的股东保障水平。然而，《上市规则》对获豁免及不获豁免的大中华发行人之适用程度有所不同。例如，附录3（关于公司章程细则）及附录13（关于公司章程大纲及细则的附加规定）不适用于GGC发行人。
倘若GGC发行人及NGGC发行人必须（就前者而言）遵守第19C.07条规则（作为在第19C.09条规则下其上市的持续条件），以及（就后者而言）符合上市规则附录3及13之要求，则区别在于它们于遵守有关规定方面可使用的方式。GGC发行人无需修改其宪章文件以符合第19C.07条规则所规定的香港主要股东保障水平，而只需向联交所证明，并根据第19.30(1)(b)条规则使联交所信纳，其宪章文件及／或其须遵守的法律和规例，至少是与香港所规定的相同。然而，联交所对GGC发行人的要求较为严格，该等发行人必须修改其宪章文件，以符合《上市规则》附录3及13所要求的第19C.07条水平。
可变利益实体结构／合约安排
至于可变利益实体结构方面，GGC发行人可以按照其现有可变利益实体结构在联交所进行第二上市。尽管它们不会被要求证明其有能力遵守《中华人民共和国外商投资法》（下称《 外商投资法 》），但必须 (i) 向联交所提供中国法律意见，以确认该等可变利益实体结构符合中国的法律、规则及条例；及 (ii) 遵守上市决策HKEx-LD43-3（「 上市决策 」）的披露规定。NGGC发行人除须遵守上市决策所述的要求，联交所亦可能会要求它们证明其能够遵守《外商投资法》之规定。由于《外商投资法》于2020年1月1日起才生效，因此其诠释及应用存在不确定性。这些NGGC发行人的申请者会将该等不确定性包括在内，作为上市文件中的风险因素。
具有不同投票权架构的发行人
对于具有不同投票权架构的发行人，GGC发行人可使用其现有的不同投票权架构在联交所进行第二上市。除了披露规定，它们无需遵守第8A.07至8A.36、8A.43及8A.44条规则所载的不同投票权投资者持续保障规定。该等规定主要是规管对不同投票权架构的限制（例如限制其不得在上市后增加不同投票权股份的比例，或是规定某些决议案必须以每股一票的方式进行表决）。
另一方面，NGGC发行人必须确保其不同投票权架构符合第8A章的第一上市规定，包括持续的不同投票权保障措施和披露要求。在必要时，发行人必须根据第8A.44条规则将某些条文纳入其宪章文件中，以符合所规定的主要股东保障水平。有鉴于2020年10月所刊发的《有关法团实体不同投票权的咨询总结》，联交所现时允许受法团实体不同投票权受益人控制（于2020年10月30日）以及在合资格交易所第一上市（于2020年10月30日或之前）的GGC发行人于香港进行第二上市，而无需修改其现有法团实体不同投票权架构，即使该架构并不符合《上市规则》第8A章之规定。
自动豁免
大中华发行人将可根据第19C.11条规则，享有自动豁免完全遵守《上市规则》，否则其将须面对沉重负担。该等豁免（包括与关连交易、须予公布的交易，以及附录14所载的《企业管治守则》等有关）之授予，是基于这些发行人的证券，是以香港作为第二市场进行买卖，因此不容许利用有关豁免来规避其本须遵守的上市规则。倘若某大中华发行人在进行第二上市之后，其上市股份的大部分交易（即其股份的全球总成交量（按美元价值计算）55%或以上）于最近一个会计年度转移至香港，联交所会将该大中华发行人视作具有双重主要上市地位，而自动豁免将不予适用。
大中华发行人将有十二个月的宽限期，以符合所适用的规定。宽限期将从联交所作出该大中华发行人的上市股份的大部分交易已永久转移至香港之厘定的书面通知开始。倘若该大中华发行人未能在宽限期内遵守有关规定，联交所可能会对其采取纪律行动，包括将其上市股份除牌。
合资格发行人宪章文件的不寻常规定
根据第19C.10条规则，合资格发行人必须在其上市文件的显眼位置披露其宪章文件中任何与其管治有关的规定，而该等规定是有异于香港惯例，并只属该发行人特有（而非因其须遵守的法律及规例所致），以及该等规定如何影响其股东的权利。这需要就「毒丸防御」安排及为董事会会议法定人数设限之规定作出披露。
第二上市申请机密存档
《上市规则》第22项应用指引第18段规定，新上市申请人必须向联交所递交其上市文件的申请版本，以登载于联交所网站。然而，已在获认可海外交易所上市至少五年，并且于提交其上市申请时拥有相当大市值的新申请人，有权就其申请版本作机密存档。除非联交所或证监会要求申请人遵守登载规定，否则申请人不受登载规定的约束。除非获授豁免，否则《上市规则》的所有其他规定均予适用。
美国收紧对核数之规定
根据美国法律，股份在美国证券交易委员会（「 交易委员会 」）注册并于美国进行公开买卖的公司，其核数师必须在美国上市公司会计监督委员会（「 监督委员会 」）注册。根据美国法律，监督委员会有责任进行定期核查，以评估该等公司是否符合适用的专业标准。然而，大多数大中华发行人的核数师位于内地，而未经中国监管部门批准，监督委员会不能在内地进行核查。2020年5月及2020年12月，美国参议院及众议院分别通过《外国公司控股责任法案》（通常称为《 肯尼迪法案 》）。该法案若最终实施，注册人负责财务报表的核数师假如在该法例生效之后连续三年不接受监督委员会的核查，将指示交易委员会禁止该注册人的证券在美国的任何证券交易所上市。这些大中华发行人现时对该等情况日益关注，担心倘若其无法在指定时间内解决有关情况，并符合监督委员会的核查要求，其将会被纽约证券交易所或纳斯达克除牌。倘若这些大中华发行人欲转移或扩展至第二市场，香港证券市场将会是它们的合适选择。
总结
随着中美之间的紧张局势近期加剧，加上上文所述的严格审核要求，新制订的第19C章看来正来得及时。截至2020年11月，大约有10个GGC发行人（包括阿里巴巴集团、网易、京东、百胜中国及中通快递）已根据第19C章的机制在联交所主板上市，而其余的合资格申请人亦有望跟随。IPO超额认购反映的，是市场对这些科技业巨头之殷切需求。我们相信，上述的上市改革将会为在美国上市的内地科技业巨头来港上市铺平道路，而香港IPO市场亦对更多大中华发行人回归表示欢迎。
