首例以经济安全为由公开叫停外资并购、红筹上市收紧——2026 年是否将成为外国投资者参与中国交易的分水岭时刻？

中华人民共和国政府于 2026 年 4 月作出正式决定，叫停 Meta Platforms, Inc（“Meta”）对 Butterfly Effect Pte. Ltd.（一家总部位于新加坡、以其通用人工智能（“AI”）智能体产品 Manus（“Manus”）而知名的公司）的收购，并责令交易各方对该项收购予以解除/回转（unwinding）。该决定对从事高价值交易的中国科技企业及外国投资者可谓敲响警钟。与此同时，中国证券监督管理委员会（“CSRC”）对长期以来为保荐机构与外国投资者所偏好的红筹架构加以收紧，已开始影响交易为未来退出而进行的架构设计方式。  

本文将分析国家发展和改革委员会（“NDRC”）项下外商投资安全审查工作机制办公室（“FISR Office”）就 Meta 收购 Manus 一事发布的最新公告，并探讨中国证监会政策取向的变化：推动境内企业更多通过 H 股方式赴香港上市，而非通过境外上市主体搭建红筹架构实现上市。  

1. 人工智能的战略重要性及中美之间的竞争对等态势

尽管外商投资安全审查工作机制办公室就 Meta 收购 Manus 于 2026 年 4 月 27 日发布的公告仅有一句话，且内容异常简短，但该决定实为一个阶段性结果：美国与中华人民共和国两国政府均在持续加大压力，限制外国投资进入人工智能等敏感领域；与此同时，市场亦不断演化出试图规避此类政府限制的安排与路径。 

早在 2017 年，中国即发布《新一代人工智能发展规划》¹作为基础性蓝图，明确以 2030 年实现全球人工智能领先为目标，并强调自主可控、创新高地建设，以及在监控安防、医疗健康、智慧城市和制造业等领域的跨行业融合。近期，中国国务院于 2025 年 8 月发布“AI Plus”战略²作为指导意见，要求在六大重点领域实现人工智能的深度融合：到 2027 年，人工智能智能体与新一代智能终端的渗透率将超过 70%；到 2030 年将超过 90%。  

另一方面，中美在各自人工智能实力与主导地位方面的竞争态势，可从由 Stanford HAI³（斯坦福大学主办的全校级、跨学科研究机构）发布的《斯坦福2026 年人工智能指数》中得到最具代表性的体现。该报告指出，中美人工智能模型性能差距“实际上已经弥合”，自 2025 年初以来，美国与中国的模型多次交替领先；同时，中国在论文发表数量、被引次数、专利产出以及工业机器人装机量等方面处于全球领先地位。

2. 中国外商投资制度 

中华人民共和国长期以来一直按行业和领域对外商投资进行审查。在其数十年前建立的早期外商投资审查制度下，外商投资项目传统上被划分为“鼓励” 、“允许”或“限制”三类，并相应适用不同形式的激励或限制措施及审批要求。当然，仍有部分领域被标注为“禁止”，因此不得进入。 

较新的“经济安全审查”补充机制于 2020 年 12 月正式启动，当时国家发展和改革委员会与商务部（“MOFCOM”）联合发布《外商投资安全审查办法》（“FISR 办法”）。该办法落实了《外商投资法》（自 2020 年 1 月 1 日起施行）第 35 条以及《国家安全法》（自 2015 年 7 月 1 日起施行）第 59 条，并取代和整合了此前由中国国务院及其他政府主管部门形成的零散规定。  

FISR 办法要求对两类外商投资在交割前进行申报，分别为：

(a)    军工、军工配套及国防安全相关领域，军事设施周边区域（无论外方投资者是否取得控制权）；以及

(b)    重要农产品、重要能源和资源、重大装备制造、重要基础设施、重要运输服务、重要文化产品与服务、重要信息技术和互联网产品与服务、重要金融服务、关键技术以及其他重要领域。在该等领域中，外方投资者预计将持有超过 50% 的股权，或对董事会/股东会产生重大影响，或对经营、人员、财务及技术产生重大影响的。

与本案相关的是，对 Manus 的收购属于第二类中的“重要信息技术和互联网产品与服务”及“关键技术”范畴。据此，应向外商投资安全审查工作机制办公室提交申请；该办公室将有 15 个工作日判断是否需要启动审查。如需审查，该办公室将有 30 个工作日进行一般审查；或在开展特别（深入）审查时有 60 个工作日，且审查期限可能延长。然而，由于 FISR 办法并未就未提交申请规定具体处罚，且其最严厉的权力是责令相关方将被投资实体恢复至投资前状态，因此不少外方投资者及其顾问认为，在交割前提交申请在实践中可获得的实质性收益较为有限。   

确实，自 FISR 办法于 2021 年生效以来，Manus 案件是首个以经济安全为由被公开叫停的外国收购交易。   

3. 对 Manus 的外商投资

事件链条始于 Benchmark Capital 于约 2025 年 4 月至 5 月期间领投 Manus 的一轮 7,500 万美元 B 轮融资；该轮融资对应的估值约为 5 亿美元，并包括其他知名的中国投资者参与。⁴

Benchmark 的参与之所以引人关注，是因为其为一家总部位于硅谷的风险投资机构。其介入既显示出中国人工智能初创企业的商业潜力，也凸显了美国资本流入中国前沿技术领域所内含的日益加剧的紧张关系。  

在有关“美国资本资助中国在关键战略领域的竞争对手”的不利评论出现后不久，Manus 开始进行一系列重组，以缩减其中国办公室规模并裁减员工⁵。其亦将公司总部及核心研发团队迁至新加坡。⁶ 该等重组很可能还包括将知识产权转移至新加坡主体；据报道，Manus 删除了其在中国的社交媒体账号，并在其官方网站上屏蔽了来自中国的 IP 地址访问。⁷

在上述重组举措之后，Meta 于 2025 年 12 月宣布收购 Manus⁸⁹，据报交易对价约为 20 亿美元。¹⁰ Meta 亦表示将采取措施逐步终止 Manus AI 在中国剩余的业务运营，并称交易完成后“将不存在持续的中国所有权权益”。¹¹ 截至 2025 年 12 月，从形式文件上看，Manus 已为一家新加坡公司。2026 年 1 月 8 日，商务部表示将评估 Manus 收购事项是否符合中国关于出口管制、技术进出口以及对外投资的相关法律规定¹²；且据报道，在审查期间，Manus 相关人员在 Meta 位于新加坡的办公室办公。¹³

4. 新加坡洗白及其影响

长期以来，中国企业，尤其是面向海外投资者或客户的企业，往往会在新加坡设立公司总部。新加坡作为亚洲地区较为熟悉的司法管辖区，具备完善的金融与商业支持功能，此举旨在淡化其作为中国企业运营的敏感性，并在适用情况下减少其及其融资活动所面临的中国政府监管审查层级。此类迁址与品牌重塑实践日益普遍，以至于人们创造了“Singapore washing”（新加坡洗白）一词来描述该等行为。  

然而，Manus 一案表明，“新加坡洗白”的作用存在限制，尤其是在涉及人工智能或其他受《外商投资安全审查办法》规制的敏感领域时更是如此。值得注意的是，外商投资安全审查工作机制办公室的决定被广泛报道为体现了一种“实质重于形式”的审查思路¹⁴。相关评论认为，中国监管机构尽管注意到该拟议收购时公司已在新加坡注册成立，但仍重点关注了若干因素，包括核心算法及研发团队的中国来源、涉及中国境内用户的训练数据使用、以及人员与资产跨境转移可能带来的国家安全影响。

具体而言，下列三条明确的“红线”被认为是外商投资安全审查工作机制办公室决定阻止对 Manus 实施收购的决定性因素：

• 技术出口管制：中国《禁止出口限制出口技术目录》将“基于数据分析的个性化信息推送服务技术”列为限制类技术。Manus 的智能体推理引擎很可能被认定为限制类技术。 
• 数据出境安全：如训练数据来源于中国境内，且包含个人信息，在向境外传输前需要通过严格的安全评估。 
• 外商投资安全审查：《外商投资安全审查办法》明确要求，对涉及关键技术以及重要信息技术/互联网产品和服务的外商投资开展审查——而该交易并未主动申报安全审查。 

5. 敏感领域投资交易面临双重监管挤压 

Manus 一案表明，中国的外商投资安全审查制度正越来越强调“实质”因素：在核心技术、数据和人才仍与中国相关，或相关业务在中国内地具有实质性存在的情况下，不应想当然地认为通过境外迁册或过渡性重组即可使交易免于审查。该案亦凸显，先进人工智能能力很可能默认即被视为具有战略敏感性，且监管风险可能不止于签约阶段，还可能延伸至交易各方已开始开展运营整合的期间。Manus 争议发生后，亦有新闻报道称，北京方面另行要求包括字节跳动（ByteDance）和月之暗面（Moonshot AI）在内的主要中国科技公司在接受任何美国资本之前，需先取得政府批准。  

最后，据报道，美国当局对 Benchmark 领投的对 Manus 投资所进行的审查，体现了司法管辖区进行平行审查的可能性正在上升。涉及先进技术且具有中国关联因素的交易，可能同时受到资本输出地与技术来源地法域监管机构的评估，从而显著收窄可行结果的空间，并提高尽早开展监管协调的重要性。在美国方面，于 2025 年 1 月 2 日生效的《美国对外投资规则（最终规则）》（US Outbound Investment Rule (Final Rule)）对美国主体在“关注国家”（“Countries of Concern”，定义为中华人民共和国、澳门及香港）投资某些先进技术施加限制。该规则聚焦三类特定领域的交易：半导体与微电子、量子信息技术，以及某些人工智能技术。对于直接威胁国家安全的投资（例如某些先进芯片设计或特定人工智能应用）予以禁止；而对上述目标领域内的其他交易，则要求在交割后向美国财政部进行通知。美国投资者被要求履行高标准的尽职调查；在故意不‑合规的情形下，违规行为可能导致民事罚款及刑事处罚。不同于负责审查入境投资的美国外国投资委员会（CFIUS），该规则并无交割前审查机制——投资者无法获得事前指引。   

6. 红筹上市：从允许路径到政策上不受青睐的例外

除对人工智能及外商投资进行针对交易层面的审视之外，近期监管表态亦在更广泛层面重塑了中华人民共和国发行人境外架构安排的可行性，尤以中国证监会对红筹上市态度的演变最为突出。尽管 2023 年境外上市备案制度在《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》及其配套指引项下正式推出，并在法律层面保留了红筹架构及 VIE 结构，但在监管实践中，红筹上市正日益被视为政策上不受青睐的例外，而非中性或默认的架构路径。

这重新校准在 2026 年变得更加明显，因为监管关注点已从形式性的备案合规转向维持境外控股架构的商业合理性及必要性。中国证监会于 2026 年 3 月的公开表态确认，在某些情况下，发行人曾通过备案反馈或非正式的“一对一指导”被要求在继续推进前拆解红筹架构，理由是对股权结构透明度及监管风险的关切。¹⁵

近期市场报道显示，这些信号已在早期阶段被纳入发行人筹划之中，包括在提出任何正式上市申请之前。根据市场评论，部分拟赴香港上市的中国科技初创企业已开始重新评估境外控股架构，并就鉴于监管预期演变是否宜予以简化征询风险投资者意见；在某些情况下，尤其是在人工智能和机器人领域，发行人被鼓励将拆除红筹架构作为更广泛努力的一部分，以更好地与香港上市要求保持一致。¹⁶

监管影响已切实显现。2026 年第一季度，据报道仅有一家红筹发行人获得中国证监会放行、得以推进香港上市，而 2025 年同期约有 20 家获批。尽管相关结果仍被描述为逐案监管，但如此显著的差异规模，加之对近期新搭建的红筹架构的审查趋严，表明在缺乏有力跨境实质的情况下，监管在实践中更倾向于不支持红筹路径。

对于香港上市候选企业而言，其战略含义已十分明确。红筹架构不应再被视为在监管层面“中性”或符合保荐人惯例的标准安排。除非该等架构能够牢固地以真实的境外运营、外资持股或历史存量资本安排为基础，否则其很可能会引发更为严格的审视，并较以往上市周期承担更高的执行风险。

7. 实务要点 

对于外国投资者（包括美国及香港的基金）而言，尽早开展监管路径梳理以及“穿透式”尽职调查，有助于评估是否存在任何中国关联因素（PRC nexus）以及适用的备案或审批要求。亦需审视交易文件中关于潜在障碍与延迟的合同条款，以反映风险与不确定性的上升。事实上，2025 年起，交易文件中开始出现关于在香港进行替代性红筹及 H 股上市，甚至在中国内地证券交易所进行境内上市的安排，以应对不同情形下的预案需求。  

另一方面，中国科技公司及其创始人在设计融资轮次架构时，将不得不更加关注中国出口管制限制及数据传输要求可能带来的影响。同样，拟募集资金并投资中国科技公司的资产管理人，也需要在基金架构设计、投资者遴选、投资及退出流程中将上述问题纳入考量。